Economen hebben de vorige crisis niet voorspeld. Zullen zij de volgende keer beter presteren?

Door Fred Huibers | Het Haags Effektenkantoor

De economie blijft mensenwerk en veranderingen worden daardoor voor een groot deel door emotie en niet door ratio gedreven. Tot vrij recent was de economische theorie gebaseerd op de aanname van de homo economicus.

Mensen zouden op computers lijken: alle beschikbare informatie werd gewogen om tot een (wiskundig herleidbaar) optimaal resultaat te komen. Een sprekend voorbeeld is de efficiënte markt-hypothese.

Afwijken

Deze veronderstelt dat marktpartijen alle beschikbare informatie zodanig goed verwerken dat de prijzen van waardepapieren op de financiële markten verwaarloosbaar weinig afwijken van de fundamentele (of intrinsieke) waarde. De modellen die economen gebruikten voor het doen van voorspellingen op macro-niveau waren gebaseerd op deze veronderstellingen.

Het is niet verwonderlijk dat deze modellen vrijwel nooit plotselinge wendingen in de ontwikkeling van de economie en markten voorspelden. Prijzen tenderen namelijk in hun modellen altijd naar een evenwicht en afwijkingen van dit evenwicht verdwijnen snel door rationeel handelende partijen die gebruik willen maken van onder- of overwaarderingen.

Behavioral Finance

Met de opkomst van steeds krachtigere en betaalbare computers in de jaren tachtig begonnen economen marktgegevens te analyseren om te controleren of prijzen inderdaad zelden lang afweken van de fundamentele waarde. Vooral de financiële markten boden een vruchtbaar onderzoeksterein. Gegevens werden daar sinds jaar en dag bewaard en de prijzen hadden betrekking op een uniform producten; de karakteristieken van een aandeel of obligatie is in een markt eenduidig.

Economen troffen patronen aan die in eerste instantie beleefd 'anomalieën' werden genoemd. Zo bleken aandelen van relatief laag gewaardeerde bedrijven een systematisch hoger rendement op te leveren dan bedrijven met hoge waarderingsverhoudingen (bijvoorbeeld een hoge koers ten opzichte van de winst per aandeel), zelfs als werd gecorrigeerd voor de risico's die beleggers gelopen hadden.

Iets soortgelijks werd gevonden voor kleine bedrijven (hoger rendement) versus grote bedrijven. Daarnaast bleek ook dat er op de kortere termijn aandelenkoersen in dezelfde richting bleven doorstomen. Dit staat bekend als het 'momentum-effect'.

Verklaring

Al deze patronen konden niet verenigd worden met de efficiënte markt-hypothese en schreeuwden om een alternatieve verklaring. Gaandeweg zijn economen gaan accepteren dat psychologische gedragingen zoals (naïeve) extrapolatie en hebzucht en angst een grote rol spelen bij de bepaling van de prijs die marktpartijen in de praktijk betalen voor waardepapieren en andere activa.

Beroemde bubbels zoals de tulpenbollenmanie, de South Sea Bubble en de internetbubbel hoefden niet langer doodgezwegen te worden omdat het gedachtengoed van de aanhangers van Behavioral Finance niet langer belachelijk gemaakt werden door de gevestigde orde.

Een belangrijke bijdrage is geleverd door de resultaten van een opmerkelijk onderzoek (Deal or No Deal? Decision Making under Risk in a Large-Payoff Game Show, American Economic Review, maart 2008), dat is uitgevoerd door de grondlegger van Behavioral Finance Richard Thaler. Dit onderzoek toonde aan dat de deelnemers aan de TV quiz Deal or No Deal keuzes maken die niet rationeel zijn.

Nieuwe modellen

In Amerika zijn, tijdens ondervragingen door het parlement, centrale bankiers aangevallen over de beperkte voorspelkracht van hun modellen. De bankiers hebben beterschap beloofd en de kans is groot dat zij overstappen op zogeheten "agent-based models".

In deze modellen wordt rekening gehouden met gedrag en zijn niet alleen maar gebaseerd op statistische verbanden (die in onzekere tijden verdwijnen). De modellen lijken meer op die waarmee meteorologen het weer voorspellen.

Orkanen

Orkanen, die hun oorsprong in "normale situatie" hebben maar door een samenloop van omstandigheden uitgroeien tot een uitzonderlijke toestand van de atmosfeer worden met enige nauwkeurigheid voorspeld. Parallel hieraan zouden de agent-based modellen, door kuddegedrag mee te nemen, bubbels en crashes kunnen voorspellen.

En nu maar hopen dat niet alleen de juiste voorspelling tijdig uit de modellen rolt, maar dat de reactie door de autoriteiten ook de juiste zal zijn.

Fred Huibers is partner bij Het Haags Effektenkantoor